期貨輔導：對現(xiàn)階段期貨市場手續(xù)費定價的思考（五）
來源：網絡 發(fā)布時間：2010-01-07
２．支持“指導定價”的理論分析
金融約束理論是由赫爾曼、穆爾多克和斯蒂格利茨等經濟學家在研究東亞國家金融業(yè)發(fā)展之獨特經濟和政策背景的基礎上，于1996年提出的一種不同于主流金融管制理論——金融抑制和金融深化理論——的全新理論和政策思想。其理論核心是：作為一種從金融抑制向完全的金融自由化過渡的中間政策，政府有必要通過適當?shù)膬r格控制推動銀行業(yè)的發(fā)展，從而有助于實現(xiàn)漸進式的金融自由化過程。該理論認為，在穩(wěn)定的宏觀經濟和溫和的通貨膨脹條件下，如果將實際利率控制在均衡水平以下并保持非負，就可以為銀行創(chuàng)造出所謂的“租金機會”�！白饨饳C會”是對金融市場外部性的一種補償，其存在不僅將提高銀行經營的穩(wěn)定性，而且還會促使金融機構在深化現(xiàn)有市場的同時，積極開拓新的業(yè)務領域。
作為金融行業(yè)的一部分，期貨業(yè)也具有較強的外部性。期貨公司吸收公眾資金，如果出現(xiàn)風險事件，將影響到我國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展大局。因此，借鑒金融約束理論，也應給予期貨公司適當?shù)摹白饨饳C會”，增強期貨公司的高水平持續(xù)發(fā)展能力，幫助期貨公司提高服務實體經濟的水平。
３．支持“指導定價”的現(xiàn)實依據(jù)
（1）“指導定價”不會改變優(yōu)勝劣汰的趨勢
經過幾年的發(fā)展，期貨公司之間的兩極分化愈發(fā)明顯。部分規(guī)模較小的期貨公司認為，通過價格競爭可以獲得更大的市場份額，確保持續(xù)經營能力。但這種行為的效果非常有限，不會改變優(yōu)勝劣汰的大趨勢。如果兩家公司收費標準差異不大，投資者當然會選擇服務水平高的期貨公司交易。因此，“指導定價”不僅不會妨礙優(yōu)勝劣汰，反而會加速這一進程。
（2）“指導定價”是社會總體福利水平的帕累托改進
“指導定價”會降低投資者的福利水平嗎？如果單從收費角度來看，表面上是降低了投資者的福利水平，但這個問題要綜合分析。對于投資者來說，期貨公司收取的手續(xù)費就是投資者付出的成本。通過經濟學上的邊際分析法來研究，如果投資者的邊際成本低于期貨公司提供服務的邊際成本，為達到長期均衡，在投資者邊際成本不變的情況下，只可能是期貨公司服務的邊際成本下降，也就是期貨公司對投資者服務水平的下降。從福利經濟學的角度分析，在微觀層面，投資者的綜合福利水平會因為期貨公司服務水平的下降而受損；在宏觀層面，社會總體福利水平會因為期貨公司服務國民經濟能力下降而受損。由此可知，確�；蜻m當提高手續(xù)費的“指導定價”有助于提升社會總體福利水平，是一種帕累托改進。
４．支持“指導定價”的比較分析結果
證券市場已經實現(xiàn)了手續(xù)費的完全市場化，期貨市場為什么還需要“指導定價”呢？通過比較分析，我們可以得出如下結論：兩個市場的差異決定了期貨市場相對證券市場在手續(xù)費市場化定價方面需要循序漸進。
（1）證券營業(yè)網點具有相對較強的定價能力
對于投資者來說，證券與期貨在制度規(guī)定上有兩點重要區(qū)別：一是證券要求指定交易，即投資者只能在一家證券公司，具體來說，就是只能在一家證券營業(yè)部進行證券交易，而期貨市場的規(guī)定則允許投資者在多家期貨公司同時開戶交易。二是證券要求臨柜開戶，即投資者必須到證券營業(yè)網點現(xiàn)場開戶，而期貨市場的規(guī)定則允許非營業(yè)網點現(xiàn)場開戶，只要期貨公司開戶人員在場，開戶地點不限。
基于以上兩點區(qū)別，證券營業(yè)網點往往在其周邊地理區(qū)域上具有一定的自然壟斷特征，相對于期貨公司的“行商”模式具有更強的手續(xù)費定價能力。同時，證券公司手續(xù)費標準的設定起點也比較高。因此，雖然手續(xù)費市場化定價后，證券公司手續(xù)費也呈不斷下降態(tài)勢，但目前證券公司平均手續(xù)費標準仍可以達到交易所收取部分的5到6倍，其總體盈利也就非�？捎^。
（2）證券公司業(yè)務多元化有助于緩解經紀業(yè)務的過度競爭
相對于期貨公司，證券公司除經紀業(yè)務外，目前還可以從事投資咨詢、財務顧問、承銷保薦、自營和資產管理等多項業(yè)務。雖然經紀業(yè)務收入仍是證券公司的主要收入來源，但部分綜合類證券公司在其他業(yè)務上也能夠取得不錯的收益，這就降低了這部分證券公司進行低價手續(xù)費競爭的動力，穩(wěn)定了相當部分投資者的手續(xù)費標準，進而減緩了行業(yè)費率水平的下降速度。
金融約束理論是由赫爾曼、穆爾多克和斯蒂格利茨等經濟學家在研究東亞國家金融業(yè)發(fā)展之獨特經濟和政策背景的基礎上，于1996年提出的一種不同于主流金融管制理論——金融抑制和金融深化理論——的全新理論和政策思想。其理論核心是：作為一種從金融抑制向完全的金融自由化過渡的中間政策，政府有必要通過適當?shù)膬r格控制推動銀行業(yè)的發(fā)展，從而有助于實現(xiàn)漸進式的金融自由化過程。該理論認為，在穩(wěn)定的宏觀經濟和溫和的通貨膨脹條件下，如果將實際利率控制在均衡水平以下并保持非負，就可以為銀行創(chuàng)造出所謂的“租金機會”�！白饨饳C會”是對金融市場外部性的一種補償，其存在不僅將提高銀行經營的穩(wěn)定性，而且還會促使金融機構在深化現(xiàn)有市場的同時，積極開拓新的業(yè)務領域。
作為金融行業(yè)的一部分，期貨業(yè)也具有較強的外部性。期貨公司吸收公眾資金，如果出現(xiàn)風險事件，將影響到我國金融市場的穩(wěn)定發(fā)展大局。因此，借鑒金融約束理論，也應給予期貨公司適當?shù)摹白饨饳C會”，增強期貨公司的高水平持續(xù)發(fā)展能力，幫助期貨公司提高服務實體經濟的水平。
３．支持“指導定價”的現(xiàn)實依據(jù)
（1）“指導定價”不會改變優(yōu)勝劣汰的趨勢
經過幾年的發(fā)展，期貨公司之間的兩極分化愈發(fā)明顯。部分規(guī)模較小的期貨公司認為，通過價格競爭可以獲得更大的市場份額，確保持續(xù)經營能力。但這種行為的效果非常有限，不會改變優(yōu)勝劣汰的大趨勢。如果兩家公司收費標準差異不大，投資者當然會選擇服務水平高的期貨公司交易。因此，“指導定價”不僅不會妨礙優(yōu)勝劣汰，反而會加速這一進程。
（2）“指導定價”是社會總體福利水平的帕累托改進
“指導定價”會降低投資者的福利水平嗎？如果單從收費角度來看，表面上是降低了投資者的福利水平，但這個問題要綜合分析。對于投資者來說，期貨公司收取的手續(xù)費就是投資者付出的成本。通過經濟學上的邊際分析法來研究，如果投資者的邊際成本低于期貨公司提供服務的邊際成本，為達到長期均衡，在投資者邊際成本不變的情況下，只可能是期貨公司服務的邊際成本下降，也就是期貨公司對投資者服務水平的下降。從福利經濟學的角度分析，在微觀層面，投資者的綜合福利水平會因為期貨公司服務水平的下降而受損；在宏觀層面，社會總體福利水平會因為期貨公司服務國民經濟能力下降而受損。由此可知，確�；蜻m當提高手續(xù)費的“指導定價”有助于提升社會總體福利水平，是一種帕累托改進。
４．支持“指導定價”的比較分析結果
證券市場已經實現(xiàn)了手續(xù)費的完全市場化，期貨市場為什么還需要“指導定價”呢？通過比較分析，我們可以得出如下結論：兩個市場的差異決定了期貨市場相對證券市場在手續(xù)費市場化定價方面需要循序漸進。
（1）證券營業(yè)網點具有相對較強的定價能力
對于投資者來說，證券與期貨在制度規(guī)定上有兩點重要區(qū)別：一是證券要求指定交易，即投資者只能在一家證券公司，具體來說，就是只能在一家證券營業(yè)部進行證券交易，而期貨市場的規(guī)定則允許投資者在多家期貨公司同時開戶交易。二是證券要求臨柜開戶，即投資者必須到證券營業(yè)網點現(xiàn)場開戶，而期貨市場的規(guī)定則允許非營業(yè)網點現(xiàn)場開戶，只要期貨公司開戶人員在場，開戶地點不限。
基于以上兩點區(qū)別，證券營業(yè)網點往往在其周邊地理區(qū)域上具有一定的自然壟斷特征，相對于期貨公司的“行商”模式具有更強的手續(xù)費定價能力。同時，證券公司手續(xù)費標準的設定起點也比較高。因此，雖然手續(xù)費市場化定價后，證券公司手續(xù)費也呈不斷下降態(tài)勢，但目前證券公司平均手續(xù)費標準仍可以達到交易所收取部分的5到6倍，其總體盈利也就非�？捎^。
（2）證券公司業(yè)務多元化有助于緩解經紀業(yè)務的過度競爭
相對于期貨公司，證券公司除經紀業(yè)務外，目前還可以從事投資咨詢、財務顧問、承銷保薦、自營和資產管理等多項業(yè)務。雖然經紀業(yè)務收入仍是證券公司的主要收入來源，但部分綜合類證券公司在其他業(yè)務上也能夠取得不錯的收益，這就降低了這部分證券公司進行低價手續(xù)費競爭的動力，穩(wěn)定了相當部分投資者的手續(xù)費標準，進而減緩了行業(yè)費率水平的下降速度。
【糾錯】
