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第六章　套期保值

學(xué)習(xí)目的與要求：

通過本章的學(xué)習(xí)，掌握套期保值的內(nèi)涵和原理，熟悉套期保值的操作和應(yīng)用，了解正向市場(chǎng)、反向市場(chǎng)、持倉費(fèi)和基差概念；理解基差變化與套期保值效果、基差交易的形式等。

學(xué)習(xí)重點(diǎn)：

套期保值的內(nèi)涵、原理和應(yīng)用，基差變化對(duì)套期保值的影響。

第一節(jié)　套期保值概述

建立期貨市場(chǎng)的初衷是出于保值的需要。
現(xiàn)貨交易中所交換的是實(shí)物商品，而期貨交易中所交換的是代表一定商品所有權(quán)關(guān)系的期貨合約。
最終實(shí)現(xiàn)實(shí)物交割時(shí)的商品期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格應(yīng)當(dāng)是趨同的。
一、期貨價(jià)格構(gòu)成要素
期貨價(jià)格一般由商品生產(chǎn)成本、期貨交易成本、期貨商品流通費(fèi)用（3%）和預(yù)期利潤四部分組成。
（一）商品生產(chǎn)成本：物料耗費(fèi) + 人工

1. 商品生產(chǎn)成本是指生產(chǎn)商品時(shí)所耗費(fèi)的物質(zhì)資料的價(jià)值和支付給勞動(dòng)者的報(bào)酬的總和。
2. 生產(chǎn)成本是商品期貨價(jià)格的最低經(jīng)濟(jì)界限。
3. 生產(chǎn)成本通常與期貨價(jià)格成正比關(guān)系變化，生產(chǎn)成本是決定各種商品期貨價(jià)格的最基本因素。

（二）期貨交易成本：傭金、交易手續(xù)費(fèi)和保證金利息
期貨交易成本是在期貨交易過程中發(fā)生和形成的交易者必須支付的費(fèi)用，主要包括傭金、交易手續(xù)費(fèi)和保證金利息。
（三）期貨商品流通費(fèi)用(約為3%）：商品運(yùn)雜費(fèi)、商品保管費(fèi)
期貨商品流通費(fèi)用包括商品運(yùn)雜費(fèi)和商品保管費(fèi)。
（四）預(yù)期利潤（社會(huì)平均投資利潤、期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)利潤）

1. 交易者在期貨市場(chǎng)上合約建倉價(jià)格與合約平倉價(jià)格之間的差額，或者合約建倉價(jià)格與實(shí)物交割時(shí)交割結(jié)算價(jià)之間的差額即為盈利或虧損。
2. 期貨交易的預(yù)期利潤包括兩部分：一是社會(huì)平均投資利潤，二是期貨交易的風(fēng)險(xiǎn)利潤。

（五）PPT上例子：期貨的賣方（銷售商品）：
商品生產(chǎn)成本－原油開采、處理費(fèi)用、人員工資；
期貨交易成本－傭金、手續(xù)費(fèi)和保證金利息、交割費(fèi)；
期貨商品流通費(fèi)用－原油運(yùn)輸、保管費(fèi)
預(yù)期利潤－成本之上，合理的利潤
期貨價(jià)格（未來的現(xiàn)貨）＝成本價(jià)格＋合理利潤

（六）PPT上例子：期貨的買方（購進(jìn)商品）：
一種方式（通過期貨市場(chǎng)）：借入資金、購買合約，支付利息、現(xiàn)貨交割
另一種選擇：不進(jìn)入期貨市場(chǎng)，買入現(xiàn)貨并持有到期。支付：貨款、倉儲(chǔ)費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、資金利息，這是持倉費(fèi)
期貨價(jià)格（未來的現(xiàn)貨）＝現(xiàn)貨價(jià)格＋持倉費(fèi)（時(shí)間價(jià)值）

二、套期保值的概念

1. 套期保值(Hedging)是指以回避現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)為目的的期貨交易行為。
2. 期貨市場(chǎng)的基本經(jīng)濟(jì)功能之一就是其價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避機(jī)制。
3. 套期保值就是買入(賣出)與現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)量相當(dāng)、但交易方向相反的期貨合約，以期在未來某一時(shí)間通過賣出(買入)期貨合約來補(bǔ)償現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)所帶來的實(shí)際價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

三、套期保值的原理
（一）同種商品的期貨價(jià)格走勢(shì)與現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)一致
（二）現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)價(jià)格隨期貨合約到期日的臨近，兩者趨向一致

四、套期保值的操作原則
（一）商品種類相同原則（或相互替代性強(qiáng)）
（二）商品數(shù)量相等原則
（三）月份相同或相近原則
（四）交易方向相反原則

五、套期保值者的作用

1. 套期保值者：生產(chǎn)商、加工商、庫存商以及貿(mào)易商和金融機(jī)構(gòu)。
2. 套期保值者的特點(diǎn)：規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)營規(guī)模大；頭寸方向比較穩(wěn)定，保留時(shí)間長(zhǎng)
3. 套期保值對(duì)企業(yè)的作用：對(duì)企業(yè)來說，套期保值是為了鎖住生產(chǎn)成本和產(chǎn)品利潤，穩(wěn)定經(jīng)營。
4. 套期保值成功的條件：
   1. 具有一定的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模；
   2. 產(chǎn)品的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)大；
   3. 套期保值者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)強(qiáng)，能及時(shí)判斷風(fēng)險(xiǎn)；
   4. 能夠獨(dú)立經(jīng)營與決
   5. 第二至四節(jié)　基差和保值效果

      一、基差的概念

      1. 基差是某一特定地點(diǎn)某種商品的現(xiàn)貨價(jià)格與同種商品的某一特定期貨合約價(jià)格間的價(jià)差。
      2. 基差 ＝ 計(jì)劃進(jìn)行套期保值資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格 － 所使用合約的期貨價(jià)格
      3. 特定的交易者可以擁有自己特定的基差。

      它與持倉費(fèi)有一定關(guān)聯(lián)，并不完全等同持倉費(fèi)，但變化受制于持倉費(fèi)。
      持倉費(fèi)——反映的是期貨價(jià)與現(xiàn)貨價(jià)之間的基本關(guān)系的本質(zhì)特征

      1. 正向市場(chǎng)，基差為負(fù)值；反向市場(chǎng)，基差為正值。
      2. 凈進(jìn)貨成本＝現(xiàn)貨進(jìn)貨成本－期貨盈虧
      3. 基差的決定因素主要是市場(chǎng)上商品的供求關(guān)系：如農(nóng)產(chǎn)品的季節(jié)因素、替代產(chǎn)品的供求變化、倉儲(chǔ)費(fèi)運(yùn)費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)、上年結(jié)轉(zhuǎn)庫存等。

      二、正向市場(chǎng)與反向市場(chǎng)
      基差——是現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格之間實(shí)際運(yùn)行變化的動(dòng)態(tài)指標(biāo)。
      （一）正向市場(chǎng)
      正常情況下，期貨價(jià)格＞現(xiàn)貨價(jià)格（或近期月份合約價(jià)格低于遠(yuǎn)期月份合約價(jià)格），基差為負(fù)值，稱為正向市場(chǎng)（或正常市場(chǎng)）。
      因?yàn)椋?u>期貨價(jià)格（未來的現(xiàn)貨）＝現(xiàn)貨價(jià)格＋持倉費(fèi)（倉儲(chǔ)費(fèi)＋保險(xiǎn)費(fèi)＋利息）
      （二）反向市場(chǎng)：

      1. 特殊情況下，現(xiàn)貨價(jià)格＞期貨價(jià)格（或近期月份合約價(jià)格高于遠(yuǎn)期月份合約價(jià)格），基差為正值，稱為反向市場(chǎng)（或逆轉(zhuǎn)市場(chǎng)、現(xiàn)貨溢價(jià)）。
      2. 這種市場(chǎng)狀態(tài)的出現(xiàn)有兩個(gè)原因：
         1. 一是近期對(duì)某種商品的需求非常迫切，遠(yuǎn)大于近期產(chǎn)量及庫存量，使現(xiàn)貨價(jià)格大幅度增加，高于期貨價(jià)格；
         2. 二是預(yù)計(jì)將來該商品的供給會(huì)大幅度增加，導(dǎo)致期貨價(jià)格大幅度下降，低于現(xiàn)貨價(jià)格。——例如鋼鐵價(jià)格

      三、基差的變化

      1. 基差走強(qiáng)、基差走弱

      基差走強(qiáng)：(1) 基差為正且數(shù)值越來越大；(2) 基差從負(fù)值變?yōu)檎�值�?3) 基差為負(fù)值且絕對(duì)數(shù)值越來越小。
      基差走弱：(1) 基差為正且數(shù)值越來越��；(2) 基差從正值變?yōu)樨?fù)值；(3) 基差為負(fù)值且絕對(duì)數(shù)值越來越大。

      1. 基差的變化可具體分為六種情況：正向市場(chǎng)基差走強(qiáng)；反向市場(chǎng)基差走強(qiáng)；正向市場(chǎng)基差走弱；反向市場(chǎng)基差走弱；從正向市場(chǎng)變?yōu)榉聪蚴袌?chǎng)的走強(qiáng)；從反向市場(chǎng)變?yōu)檎�向市�?chǎng)的走弱。
      2. 基差變化圖，六種情況，重要。書P181-184。

      四、基差的作用
      （一）基差是套期保值成功與否的基礎(chǔ)。
      套期保值是利用期貨價(jià)差來彌補(bǔ)現(xiàn)貨價(jià)差，即以基差風(fēng)險(xiǎn)取代現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)差風(fēng)險(xiǎn)。套期保值的效果主要由基差的變化決定的。
      （二）基差是價(jià)格發(fā)現(xiàn)的標(biāo)尺。
      從根本上說，是現(xiàn)貨市場(chǎng)的供求關(guān)系以及市場(chǎng)參與者對(duì)未來現(xiàn)貨價(jià)格的預(yù)期決定著期貨合約的價(jià)格，但這并不妨礙以期貨價(jià)格為基礎(chǔ)報(bào)出現(xiàn)貨價(jià)格。
      （三）基差對(duì)于期現(xiàn)套利交易很重要。
      如果在正向市場(chǎng)上，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格同時(shí)上升，并一直持續(xù)到交割月份，基差的絕對(duì)值始終大于持倉費(fèi)，則出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。
      如果在反向市場(chǎng)上，現(xiàn)貨價(jià)格與期貨價(jià)格同時(shí)下跌，并一直持續(xù)到交割月份，基差的絕對(duì)值始終小于持倉費(fèi)，則出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。

      五、買入套期保值和賣出套期保值
      概念：多頭、 空頭；
      多方、 空方；
      買空、 賣空；
      多頭頭寸、空頭頭寸；
      買入合約、賣出合約；
      價(jià)格預(yù)漲、價(jià)格預(yù)跌
      （一）買入（多頭）套期保值——未來準(zhǔn)備購進(jìn)商品者（擔(dān)心未來某種商品的價(jià)格上漲），預(yù)先以買入方式建立多頭的交易部位。
      1、買入套期保值：是指套期保值者先在期貨市場(chǎng)上買入與其將在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買入的現(xiàn)貨商品數(shù)量相等、交割日期相同或相近的該商品期貨合約，即預(yù)先在期貨市場(chǎng)上買空，持有多頭頭寸。然后，當(dāng)該套期保值者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買入現(xiàn)貨商品的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行對(duì)沖，賣出原先買進(jìn)的該商品的期貨合約，進(jìn)而為其在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買進(jìn)現(xiàn)貨商品的交易進(jìn)行保值。
      2、第一，完整的買入套期保值涉及兩筆期貨交易。第一筆為買入期貨合約，第二筆為在現(xiàn)貨市場(chǎng)買入現(xiàn)貨的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)賣出對(duì)沖原先持有的頭寸。
      第二，在期貨市場(chǎng)上的交易順序是先買后賣，因此該交易是一個(gè)買入期貨保值。
      3、買進(jìn)（多頭）套保的利弊分析：
      （1）買進(jìn)套期保值能夠回避價(jià)格上漲所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。
      （2）提高了企業(yè)資金的使用效率。
      （3）對(duì)需要庫存的商品來說，節(jié)約了一些倉儲(chǔ)費(fèi)用、保險(xiǎn)費(fèi)用和損耗費(fèi)。
      （4）能夠促使現(xiàn)貨合同的早日簽訂。
      但在回避對(duì)己不利的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也放棄了因價(jià)格可能出現(xiàn)對(duì)己有利的價(jià)格機(jī)會(huì)。
      （二）賣出（空頭）套期保值——未來準(zhǔn)備銷售商品者（擔(dān)心未來某種商品的價(jià)格下跌），預(yù)先以賣出方式建立空頭的交易部位。
      1、賣出套期保值：是指套期保值者先在期貨市場(chǎng)上賣出與其將在現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣出的現(xiàn)貨商品數(shù)量相等，交割日期相同或相近的該商品期貨合約，即預(yù)先在期貨市場(chǎng)上賣空，持有空頭頭寸。然后，當(dāng)該套期保值者在現(xiàn)貨市場(chǎng)上實(shí)際賣出該種現(xiàn)貨商品的同時(shí)或前后，在期貨市場(chǎng)上進(jìn)行對(duì)沖，買進(jìn)原先賣出的該商品的期貨合約，結(jié)束所做的套期保值交易，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)為其在現(xiàn)貨市場(chǎng)上賣出現(xiàn)貨商品的交易進(jìn)行保值。
      雙向交易可以避險(xiǎn)，也可能失去與預(yù)期相反時(shí)，單向交易的贏利。
      2、第一，完整的賣出套期保值涉及兩筆期貨交易。第一筆為賣出期貨合約，第二筆為在現(xiàn)貨市場(chǎng)賣出現(xiàn)貨的同時(shí)，在期貨市場(chǎng)買進(jìn)對(duì)沖原先持有的頭寸。
      第二，在期貨市場(chǎng)上的交易順序是先賣后買，因此該交易是一個(gè)賣出期貨保值。
      3、賣出（空頭）套期保值的利弊分析：
      （1）回避未來現(xiàn)貨價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)
      （2）賣出套保使保值者能夠按照原先的經(jīng)營計(jì)劃，強(qiáng)化管理，認(rèn)真組織貨源，順利完成預(yù)期價(jià)格銷售計(jì)劃
      （3）有利于現(xiàn)貨合約的順利簽訂。
      但放棄了價(jià)格日后出現(xiàn)上漲的獲利機(jī)會(huì)。

      六、基差與套期保值效果 P202 表6-11
      只需記入一個(gè)口決：強(qiáng).賣.贏利
      （一）基差不變與套期保值效果
      1、基差不變與賣出套期保值：完全保護(hù)
      2、基差不變與買入套期保值：完全保護(hù)
      （二）基差變動(dòng)與賣出套期保值效果
      1、基差走強(qiáng)與賣出套期保值：完全保護(hù)＋凈盈利
      2、基差走弱與賣出套期保值：非完全保護(hù)＋凈虧損
      （三）基差變動(dòng)與買入套期保值
      1、基差走強(qiáng)與買入套期保值：非完全保護(hù)＋凈虧損
      2、基差走弱與買入套期保值：完全保護(hù)＋凈盈利
      基差走強(qiáng)，賣出套期保值，贏利；其它，按負(fù)負(fù)得正原理處理

例題1：
套期保值的目的是利用期貨、現(xiàn)貨市場(chǎng)的相關(guān)性，用一個(gè)市場(chǎng)的盈利彌補(bǔ)另一個(gè)市場(chǎng)的虧損。

某工廠預(yù)期半年后須買入燃料油126,000加侖，目前價(jià)格為$0.8935/加侖，該工廠買入燃料油期貨合約，成交價(jià)為$0.8955/加侖。半年后，該工廠以$0.8923/加侖購入燃料油，并以$0.8950/加侖的價(jià)格將期貨合約平倉，則該工廠凈進(jìn)貨成本為＄( )/加侖。
A: 0.8928
B: 0.8918
C: 0.894
D: 0.8935
參考答案[A] 凈進(jìn)貨成本＝現(xiàn)貨進(jìn)貨成本－期貨盈虧
凈進(jìn)貨成本＝現(xiàn)貨進(jìn)貨成本－期貨盈虧＝0.8923－（0.8950－0.8955）＝0.8928

例題2：
題干: 某多頭套期保值者，用七月大豆期貨保值，入市成交價(jià)為2000元/噸；一個(gè)月后，該保值者完成現(xiàn)貨交易，價(jià)格為2060元/噸。同時(shí)將期貨合約以2100元/噸平倉，如果該多頭套保值者正好實(shí)現(xiàn)了完全保護(hù)，則應(yīng)該保值者現(xiàn)貨交易的實(shí)際價(jià)格是( )。
A: 2040元/噸
B: 2060元/噸
C: 1940元/噸
D: 1960元/噸
參考答案[D]
解析：兩種方法：
（1）套期保值的原理，現(xiàn)貨的盈虧與期貨的盈虧方向相反，大小一樣。期貨＝ 現(xiàn)貨，即2100－2000＝2060-S；
（2）基差維持不變，實(shí)現(xiàn)完全保護(hù)。一個(gè)月后，是期貨比現(xiàn)貨多40元；那么一個(gè)月前，也應(yīng)是期貨比現(xiàn)貨多40元，也就是2000-40＝1960元

例題3：
題干: 某加工商為了避免大豆現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，在大連商品交易所做買入套期保值，買入10手期貨合約建倉，基差為-20元/噸，賣出平倉時(shí)的基差為-50元/噸，該加工商在套期保值中的盈虧狀況是（ ）。
A: 盈利3000元
B: 虧損3000元
C: 盈利1500元
D: 虧損1500元
參考答案[A]
解析：
考點(diǎn)（1）：套期保值是盈還是虧？按照“強(qiáng)賣贏利”原則，本題是：買入套期保值，記為－；基差由-20到-50，基差變?nèi)�，記為－；兩�?fù)號(hào)，負(fù)負(fù)得正，弱買也是贏利。
考點(diǎn)（2）：大豆合約每手多少噸？10噸/手
考點(diǎn)（3）：盈虧數(shù)額？10*10*（50-20）＝3000
是盈是虧的方向，已經(jīng)在第一步確定了，第（3）步就只需考慮兩次基差的絕對(duì)差額。

例題4：
題干: 7月1日，大豆現(xiàn)貨價(jià)格為2020元/噸，某加工商對(duì)該價(jià)格比較滿意，希望能以此價(jià)格在一個(gè)月后買進(jìn)200噸大豆。為了避免將來現(xiàn)貨價(jià)格可能上漲，從而提高原材料成本，決定在大連商品交易所進(jìn)行套期保值。7月1日買進(jìn)20手9月份大豆合約，成交價(jià)格2050元/噸。8月1日當(dāng)該加工商在現(xiàn)貨市場(chǎng)買進(jìn)大豆的同時(shí)，賣出20手9月大豆合約平倉，成交價(jià)格2060元。請(qǐng)問在不考慮傭金和手續(xù)費(fèi)等費(fèi)用的情況下，8月1日對(duì)沖平倉時(shí)基差應(yīng)為（ ）元/噸能使該加工商實(shí)現(xiàn)有凈盈利的套期保值。
A: ＞-30
B: ＜-30
C: ＜30
D: ＞30
參考答案[B]
解析：
（1）數(shù)量判斷：期貨合約是20*10＝200噸，數(shù)量上符合保值要求；
（2）盈虧判斷：根據(jù)“強(qiáng)賣贏利”原則，本題為買入套期保值，記為－；基差情況：7月1日是（2020-2050）
＝-30，按負(fù)負(fù)得正原理，“弱買盈利”，基差變?nèi)�，才能保證有凈盈利。所以8月1日基差應(yīng)＜-30

第五節(jié)　基差交易和套期保值交易的發(fā)展

一、基差交易

1. 套期保值的本質(zhì)是用基差風(fēng)險(xiǎn)取代現(xiàn)貨價(jià)格的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
2. 基差交易：是指以某月份的期貨價(jià)格為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)，以期貨價(jià)格加上或減去雙方協(xié)商同意的基差來確定雙方買賣現(xiàn)貨商品的價(jià)格的交易方式。
3. 不管現(xiàn)貨市場(chǎng)上的實(shí)際價(jià)格是多少，只要套期保值者與現(xiàn)貨交易的對(duì)方協(xié)商得到的基差，正好等于開始做套保時(shí)的基差，就能實(shí)現(xiàn)完全套期保值。如果套期保值者能爭(zhēng)取到一個(gè)更有利的基差，套期保值交易就能盈利。
4. 基差交易大都是和套期保值交易結(jié)合在一起進(jìn)行的。
5. 根據(jù)確定具體時(shí)點(diǎn)的實(shí)際交易價(jià)格的權(quán)利歸屬劃分，基差交易可分為買方叫價(jià)交易和賣方叫價(jià)交易：
   1. 如果確定交易時(shí)間的權(quán)利屬于買方，稱為買方叫價(jià)交易；
   2. 若權(quán)利屬于賣方，則為賣方叫價(jià)交易。

二、套期保值交易的發(fā)展
第一，保值者主動(dòng)地參與保值活動(dòng)，大量收集整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀經(jīng)濟(jì)信息。采用科學(xué)的分析方法，以決定交易策略的選取，以期獲得較大的利潤。
第二，保值者可根據(jù)現(xiàn)貨價(jià)格和期貨價(jià)格變動(dòng)，進(jìn)行多次的停止或恢復(fù)保值的活動(dòng)，不但能降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還能保證獲取一定的利潤。
第三，將期貨保值視為風(fēng)險(xiǎn)管理工具，一方面利用買期保值來鎖住商品售價(jià)；另一方面通過賣期保值以鎖住買期商品原料的價(jià)格。
第四，保值者將保值活動(dòng)視為融資管理工具。資產(chǎn)或商品的擔(dān)保價(jià)值通過套期保值，可具有相當(dāng)?shù)姆�(wěn)定價(jià)值，提高貸款額度。經(jīng)過套期保值后，商品的擔(dān)保價(jià)值可由50%上升到90％一95％。
第五，保值者將保值活動(dòng)視為重要的營銷工具，可以有效地保證商品供應(yīng)，穩(wěn)定采購，同時(shí)，可一定程度地消除因產(chǎn)品出售而發(fā)生債務(wù)互欠的可能性；期貨交易與現(xiàn)貨交易結(jié)合，近遠(yuǎn)期交易相結(jié)合，可形成多種價(jià)格策略。